Wartość rezydualna w wycenie DCF

By | 6 czerwca 2017

g – średnia prognozowana, długoterminowa stopa wzrostu po okresie szczegółowej prognozy. Parametr relatywnie trudny do zaprognozowania i często wrażliwy dla wyników wyceny spółki. Dla lepszej przejrzystości można go podzielić na dwa składniki: dynamikę wzrostu realnego i prognozowany wzrost cen (inflację).

Dynamikę wzrostu cen produktów wycenianego przedsiębiorstwa (z nielicznymi wyjątkami) można przyjąć na poziomie prognozowanej inflacji w całej gospodarce. Panuje bowiem powszechne przekonanie, że poziom wzrostu cen większości produktów w długim horyzoncie czasu dąży do średniego krajowego wskaźnika inflacji. Znaczne ułatwienie w tej kwestii stanowią liczne niezależne publikacje na temat prognozy długoterminowej stopy inflacji, które można wykorzystać przy realizacji wyceny spółki.

Stopa wzrostu realnego to ilościowa dynamika sprzedaży, której oszacowanie wymaga głębszych analiz rynku wycenianego przedsiębiorstwa. Jednym ze stosowanych rozwiązań jest wykorzystanie eksperckich publikacji rynkowych wyspecjalizowanych w danej branży instytucji lub własna analiza długoterminowych trendów w określonej branży.

Dla uściślenia należy dodać, że wzrost cen i sprzedaży ilościowej – czyli tempo wzrostu wartości sprzedaży jest równe dynamice wzrostu przepływów pieniężnych, gdy spełnione są następujące założenia dla znormalizowanego okresu prognozy: EBIT = CF na podstawie zależności opisanych powyżej, a rentowność zysku operacyjnego liczona w relacji do przychodów jest stała, co można sobie z łatwością wyobrazić w sytuacji dojrzałości przedsiębiorstwa i znormalizowania jego przychodów i kosztów.

Ograniczenia modelu wartości rezydualnej

Istotnym ograniczeniem prezentowanego wyżej modelu jest brak możliwości jego wykorzystania w sytuacji, w której prognozowana długoterminowa stopa wzrostu jest wyższa od stopy dyskontowej.

Podobnie, brak możliwości zastosowania nie tylko modelu Gordona, ale generalnie metody dochodowej powoduje prognoza znormalizowanych przepływów pieniężnych na poziomie ujemnym. Długoterminowe generowanie ujemnych środków finansowych z działalności operacyjnej podważa założenie kontynuacji działalności w okresie do nieskończoności i wyklucza zasadność zastosowania podejścia dochodowego do wyceny.

Model kalkulacji wartości rezydualnej ze zmienną stopą wzrostu

Niewielka modyfikacja modelu Gordona umożliwia oszacowanie wartości rezydualnej przy założeniu liniowego spadku długoterminowej stopy wzrostu. Taka potrzeba istnieje zwykle wtedy, kiedy prognozowana dynamika wzrostu po okresie szczegółowej prognozy jest relatywnie wysoka i zachodzą przesłanki, że będzie się w długim terminie obniżać. Wówczas nie ma konieczności rozszerzania okresu szczegółowej prognozy, wystarczy zastosować poniższy model kalkulacji wartości rezydualnej:

warteość rezydualna ze zmienną stopąGdzie: RV – wartość rezydualna | CFn – przepływy pieniężne w ostatnim okresie prognozy | H – połowa okresu, w którym występuje liniowy spadek stopy wzrostu | g0 – początkowa stopa wzrostu | g – docelowa stopa wzrostu | R – stopa dyskontowa |

One thought on “Wartość rezydualna w wycenie DCF

  1. Pingback: Wycena spółki metodą dochodową DCF | Wycena przedsiębiorstw

Comments are closed.