Wybór spółek porównywalnych w wycenie mnożnikowej

By | 11 maja 2018

Optymalna liczba spółek porównywalnych i stopień ich porównywalności to kluczowe kwestie kształtujące jakość realizowanej wyceny metodą porównawczą. Jednak jak je ocenić?

Naturalnie, im większa liczba podmiotów porównywalnych przyjęta do wyceny, tym porównywalność każdego kolejnego będzie niższa. Nie ma też wątpliwości, że dysponując danymi finansowymi kilkunastu dobrze porównywalnych spółek, nie ma potrzeby zwiększania tej grupy o kolejne pozycje – mniej porównywalne. Wątpliwości powstają jednak w sytuacji, kiedy istnieje na rynku niewielka liczba podmiotów w dodatku słabo porównywalnych lub można zidentyfikować jeden lub dwa podmioty o satysfakcjonującej porównywalności.

Istnieje mała grupa podmiotów o wątpliwej porównywalności

Wówczas powstaje pytanie czy w ogóle jest sens realizowania wyceny mnożnikowej. Zastosowanie małej liczby słabo porównywalnych podmiotów nie daje efektu ani jakościowego, ani statystycznego przy określaniu wartości. Należy w takich sytuacjach – jeżeli już sporządzono wycenę – ostrożnie podchodzić do jej wyników i traktować je jako czysto pomocnicze, nie stanowiące głównej podstawy decyzji inwestycyjnej.

Istnieją jeden lub dwa podmioty porównywalne i duża grupa spółek o wątpliwej porównywalności.

Najczęściej stawiane pytanie: czy lepiej wycenić spółkę w oparciu o ten jeden lub dwa podmioty, czy jednak taka liczba nie wystarczy i należy rozszerzyć tą grupę, a jeżeli tak to według jakich kryteriów?

Najlepiej w takich sytuacjach sporządzić dwie wyceny, jedną w oparciu o spółki wysokiej porównywalności i drugą, w oparciu o rozszerzony katalog mniej porównywalnych podmiotów. Uzyskanie podobnych – nie odbiegających od siebie istotnie wyników będzie potwierdzeniem obu metod. Z kolei znacznie odbiegające od siebie wyniki, dają podstawę do zastosowania innej metody wyceny i skonfrontowania jej wyników z wynikami wyceny mnożnikowej.

Jak ocenić stopień porównywalności podmiotów?

Istnieje kilka kryteriów bez spełnienia których spółka nie może zostać uznana jako porównywalna, są to:

1. Przedmiot działalności i zbliżony model biznesowy

Przedmiot działalności to absolutny priorytet porównywalności przy wycenie spółki metodą mnożnikową. Nie można porównywać przedsiębiorstw usługowych z handlowymi lub produkcyjnymi, nawet jeżeli działają w tej samej branży, porównanie spółki np. produkującej odzież, ze spółką handlującą odzieżą, wydaje się bezcelowe. Nawet porównanie spółek produkujących ten sam wyrób, ale w innym modelu produkcyjnym może nie być uzasadnione. Przykładowo produkcja butelek plastikowych, nie może być porównywana z produkcją butelek szklanych itd. Nawet produkcja jednolitego pod względem jakości produktu przez dwa przedsiębiorstwa nie zawsze będzie porównywalna. Przykład to energia elektryczna, która produkowana w elektrowniach węglowych, stanowi zupełnie inny model biznesu, co energia produkowana ze źródeł odnawialnych. Dlatego model biznesowy, obok przedmiotu działalności powinien stanowić przedmiot wnikliwej analizy w procesie jakim jest wycena spółki.

W praktyce jednak bardzo trudno jest znaleźć dobrze porównywalną spółkę na rynku kapitałowym. Zaś dobranie kilku spółek choć trochę porównywalnych uznaje się za wystarczające. Powoduje to, że wycena spółki metodą mnożnikową traktowana jest zazwyczaj jako wycena jedynie pomocnicza, której wyniki nie stanowią głównej rekomendacji wartości przedsiębiorstwa.

2. Rynek geograficzny

Choć nie jest warunkiem bezwzględnym, to warto w pierwszej kolejności dobierać spółki porównywalne z rynku krajowego, a dopiero w dalszej kolejności z rynków zagranicznych. Warto także unikać dobierania spółek porównywalnych z mocno zróżnicowanych od siebie obszarów geograficznych pod względem m.in. stopnia rozwoju, różnic kulturowych, a czasem nawet uwarunkowań prawnych.

3. Skala działalności

Dobór spółek porównywalnych o podobnej skali działalności będzie dodatkowym atutem wzmacniającym jakość wyceny. Znaczne różnice w skali działalności nie eliminują wiarygodności wyników wyceny, jednak warto uwzględnić dodatkowe korekty z tego tytułu w wynikach wyceny. 

4. Struktura majątkowa i dochodowość

Podobna struktura majątkowa i sytuacja dochodowa spółek porównywalnych do spółki wycenianej będzie także silnym argumentem zastosowania wyceny opartej na mnożnikach rynkowych. Pewne różnice można wyeliminować dobierając odpowiednie mnożniki. Przykładowo, różne stawki podatkowe, zostaną zniwelowane przez zastosowanie mnożnika opartego na zysku brutto zamiast zysku netto. Podobnie różnice w wyniku na działalności operacyjnej (EBIT) wynikające z różnicy zasad amortyzacji, zostaną wyeliminowane, gdy wycena spółki zostanie przeprowadzona w oparciu o mnożnik EV/EBITDA. Więcej na temat wyboru mnożników można znaleźć w artykule p.t. Wybór mnożników do wyceny spółki metodą porównawczą.

Fot: docstockmedia/Shutterstock.com

3 thoughts on “Wybór spółek porównywalnych w wycenie mnożnikowej

  1. Pingback: Wycena spółki metodą mnożnikową | Wycena przedsiębiorstw

  2. Pingback: Metody wyceny przedsiębiorstwa | Wycena przedsiębiorstw

  3. Pingback: Wybór metody wyceny przedsiębiorstwa | Wycena przedsiębiorstw

Comments are closed.