Mnożniki rynkowe w wycenie porównawczej

Mnożnik EV/EBITDA ma dodatkowy atut w postaci wyłączenia amortyzacji z wyniku operacyjnego, co z jednej strony daje obraz wartości przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej, a z drugiej strony pozwala uniknąć różnicy zasad rachunkowości w polityce dokonywania odpisów amortyzacyjnych. Ważne jest przy stosowaniu tego mnożnika, aby pamiętać nie tylko o amortyzacji, ale także wyłączeniu innych przychodów i kosztów nie mających charakteru przepływów pieniężnych (nie stanowiących wpływów lub wydatków gotówkowych).

Mnożnik EV/EBIT

Alternatywą dla mnożnika EV/EBITDA jest mnożnik EV/EBIT, stanowiący relacje wartości przedsiębiorstwa (EV) do zysku na działalności operacyjnej (EBIT). Stosuje się go wówczas, gdy amortyzacja majątku nie stanowi istotnego poziomu w strukturze kosztów, albo gdy wyceniana spółka wymaga nakładów inwestycyjnych na odtworzenie majątku w wysokości zbliżonej do amortyzacji. Również w tym przypadku należy pamiętać o eliminacji innych przychodów i kosztów niegotówkowych. Także porównywalna struktura zadłużenia i rentowność na działalności operacyjnej pomiędzy spółką wycenianą a spółkami porównywalnymi będzie dodatkowym atutem zwiększającym jakość zastosowania tego mnożnika.

Mnożnik EV/CF

Mnożnik EV/CF stanowiący relację wartości przedsiębiorstwa (EV) do przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej i inwestycyjnej (CF). Mnożnik ten jest bardziej zaawansowaną wersją EV/EBITDA, bowiem znajdują w nim odzwierciedlenie dodatkowe komponenty takie jak podatek dochodowy od działalności operacyjnej, zapotrzebowanie na kapitał obrotowy, czy wydatki inwestycyjne. Szczególne uzasadnienie zastosowania tego mnożnika powstaje wtedy, gdy w działalności spółki można spotkać istotne zmiany kapitału obrotowego, albo trwałe wysokie zapotrzebowanie na wydatki inwestycyjne. Jak każdy wskaźnik oparty na EV, również i ten, będzie miał silniejsze uzasadnienie w przypadku porównywalnej struktury zadłużenia spółek porównywalnych i spółki wycenianej.

Mnożnik P/E

Mnożnik P/E (zwany też wskaźnikiem cena do zysku: C/Z) stanowi relację wartości rynkowej kapitału własnego (P) do zysku netto (E). Niegdyś najbardziej popularny mnożnik wyceny (który w ostatnich latach stracił na korzyść EV/EBITDA). Jednak w dalszym stopniu istotny dla wielu inwestorów, którzy wycenę spółki realizują poprzez pryzmat zysku netto. Jego niewątpliwą zaletą jest uwzględnienie w wartości wszelkich obciążeń na działalności – szczególnie istotną dla akcjonariuszy mniejszościowych, którzy realizują swoją wartość za sprawą dywidendy, a która prawie zawsze wynika z osiąganego zysku. Dodatkowo po skorygowaniu wyników spółki o wszelkie zdarzenia niegotówkowe, mnożnikowi temu nie ujmuje nic, w porównaniu do mnożnika EV/EBITDA. Warto przy jego wyborze zwrócić uwagę na poziom rentowności netto, spółek porównywalnych i spółki wyceniane.

Jako wady mnożnika P/E wskazać można jednak wysoką podatność na różne zdarzenia niegotówkowe, które oczywiście można skorygować, o ile wyceniający ma dostateczne informacje na ten temat, co czasem bywa trudne, bazując na sprawozdaniach finansowych spółek publicznych. Drugim częstym ograniczeniem tego mnożnika, przy wycenie spółki jest często nieporównywalna jurysdykcja podatkowa spółki wycenianej i spółek porównywalnych. Można ją jednak zniwelować, zastępując mnożnik P/E, mnożnikiem P/EBT.

Czytaj dalej na następnej stronie